Óháð því hver verður kjörinn arftaki Emmanuels Macron í forsetakosningunum á næsta ári þarf Frakkland að ráðast í heildarendurskoðun á ríkisfjármálunum. Að öðrum kosti er hætta á að landið sogist inn í vítahring sífellt hærri vaxtakostnaðar og minni hagvaxtar. Slík þróun gæti takmarkað verulega svigrúm ríkisins til frekari skuldsetningar og haft víðtækar afleiðingar fyrir fjármálastöðugleika innan efnahags- og myntbandalags Evrópu.
Sumir fjárfestar á skuldabréfamarkaði – og ýmsir franskir stjórnmálamenn – virðast ganga út frá því að ríkisfjármál Frakklands muni með einhverjum hætti njóta góðs af rausnarlegri björgunaraðgerð Seðlabanka Evrópu. Að öðrum kosti er erfitt að skilja hvers vegna ávöxtunarkrafa franskra ríkisskuldabréfa til tíu ára er aðeins 0,85 prósentustigum hærri en á sambærilegum þýskum ríkisbréfum.
Þessi vaxtamunur hefur aukist úr því að hafa lengst af verið innan við 0,5 prósentustig á áratugnum fram til ársins 2024. Hann kemur Frakklandi engu að síður vel í samanburði við Bretland, þar sem vaxtamunurinn gagnvart Þýskalandi er 1,85 prósentustig, þótt bresk ríkisfjármál – sem eru vissulega langt frá því að vera á góðum stað – standi betur en þau frönsku.
„Sjúki maðurinn í Evrópu“
Það er tálsýn hjá Frökkum að halda að Seðlabanki Evrópu eða velvilji Þjóðverja muni með einhverjum hætti halda landinu á floti. Ein ástæða þess að samstarf Frakklands og Þýskalands um þróun nýrrar kynslóðar orrustuþotna hefur farið út um þúfur er sú að Þjóðverjar eru ekki lengur reiðubúnir að niðurgreiða hlut Frakka í sameiginlegum iðnaðarverkefnum. Staðreyndin er sú að ríkisfjármál Frakklands eru í einstaklega alvarlegri stöðu. Það mun hafa áhrif á forsetakosningarnar í apríl á næsta ári, þegar síðara fimm ára kjörtímabili Macron lýkur. Almennt skeytingarleysi Frakka gagnvart djúðstæðum vanda ríkisfjármálanna hefur gert landið að hinum „sjúka manni í Evrópu“.
Sumir fjárfestar á skuldabréfamarkaði – og ýmsir franskir stjórnmálamenn – virðast ganga út frá því að ríkisfjármál Frakklands muni með einhverjum hætti njóta góðs af rausnarlegri björgunaraðgerð Seðlabanka Evrópu.
Fjárlagahallinn nam 5,1 prósenti af vergri landsframleiðslu á síðasta ári og gert er ráð fyrir að hann aukist lítillega í ár. Hann verður því áfram langt yfir þriggja prósenta Maastricht-viðmiðinu. Skuldir hins opinbera sem hlutfall af landsframleiðslu hafa aukist úr tæplega 100 prósentum árið 2019 í nærri 120 prósent. Árið 2000, þegar skuldahlutfallið samræmdist síðast Maastricht-viðmiðinu, nam það 60 prósentum.
Opinber útgjöld hafa aukist samfellt í aldarfjórðung og nema nú 57 prósentum af landsframleiðslu, átta prósentustigum meira en að meðaltali í Evrópu. Ofvaxinn fjöldi opinberra starfsmanna er skýrt dæmi um þróunina, en þeim hefur fjölgað um eina milljón frá árinu 1997. Starfsmönnum hins opinbera hefur þannig fjölgað um 23 prósent á tímabili þegar landsmönnum fjölgaði um 15 prósent.
Hallinn á frumjöfnuði (sem undanskilur vaxtakostnað) nemur 2,9 prósentum af landsframleiðslu og er sá mesti á evrusvæðinu. Vaxtagjöld námu 2,2 prósentum af landsframleiðslu árið 2025, eða 65 milljörðum evra, og eru stærsti einstaki útgjaldaliður franska ríkisins.
Skuldir og varnarmál
Franska hagkerfið er undir þrýstingi vegna almennrar óvissu um tollaaðgerðir Bandaríkjanna, auk mikilla hitabylgna og skæðra gróðurelda. Ekkert bendir til þess að hallinn verði minnkaður. Þróunin í Frakklandi sker sig úr þegar litið er til þess að skuldahlutfall Ítalíu hefur náð jafnvægi og skuldir Þýskalands minnkað verulega undanfarinn áratug. Þess er þó vænst að skuldir Þjóðverja aukist töluvert á komandi árum vegna meiri útgjalda til varnarmála í kjölfar stríðsins í Úkraínu og kröfu Bandaríkjanna um að Evrópuríkin innan Atlantshafsbandalagsins axli stærri hluta kostnaðarins við eigin varnir.
Tvö stríð hafa grafið undan stöðu Evrópu: stríðið í Úkraínu og nú átökin sem staðið hafa yfir frá lokum febrúar milli Bandaríkjanna, Ísraels og Írans. Áhrifanna gætir meðal annars í breyttum orkuviðskiptum við Rússland, auknum útflutningi Kína til Evrópu í stað Bandaríkjanna og þeim ávinningi sem Bandaríkin undir stjórn Donalds Trump hafa af stöðu sinni sem nettóútflytjandi á olíu.
Það er tálsýn hjá Frökkum að halda að Seðlabanki Evrópu eða velvilji Þjóðverja muni með einhverjum hætti halda landinu á floti.
Við þetta bætist styrkur Bandaríkjadals og heildaráhrif misráðinnar peningastefnu Seðlabanka Evrópu, þar á meðal alltof laust taumhald peningastefnunnar þegar bankinn barðist gegn meintri verðhjöðnun fyrir tíu árum síðan.
Aðildin að evrusvæðinu og of aðhaldslítil peningastefna Seðlabanka Evrópu hafa grafið undan getu franska ríkisins til að viðhalda jafnvægi í ríkisfjármálum. Allt of margir töldu að efnahags- og myntbandalagið væri allsherjarlausn á vandamálum Evrópu. Þegar árið 1975 varaði ég, þá sem yfirmaður ríkisfjármálaskrifstofu franska fjármálaráðuneytisins, við því að fyrirhuguð stofnun sameiginlegs evrópsks gjaldmiðils myndi á engan hátt eyða ójafnvægi milli aðildarríkjanna.
Framkvæmdastjórn Evrópusambandsins hefur algerlega brugðist í stjórn málefna evrusvæðisins. Hún hefur gefið upp á bátinn allar tilraunir til að viðhalda aga með ábyrgri stjórn ríkisfjármála.
Haldi núverandi þróun áfram mun staða Frakklands versna. Ef gert er ráð fyrir að árlegur hagvöxtur verði ekki meiri en 0,7 til 1 prósent og vextir til tíu ára verði um fjögur prósent, líkt og þeir voru í ágúst 2026, gætu snjóboltaáhrif vaxandi opinberra skulda í hlutfalli við landsframleiðslu fljótlega gert stöðu ríkisfjármálanna ósjálfbæra. Það myndi leiða til aukins vaxtamunar á skuldabréfamarkaði og stöðnunar í efnahagslífinu.
Hvað er til ráða?
Að lágmarki þarf að lækka hallinn á frumjöfnuði ríkissjóðs úr 2,9 prósentum af landsframleiðslu í 0,1 prósent, en það er það stig sem þarf til að skuldahlutfallið nái jafnvægi. Til þess þarf að bæta afkomu ríkissjóðs sem nemur þremur prósentustigum af landsframleiðslu. Aðlögunin þarf að eiga sér stað á nokkrum árum og hana er unnt að framkvæma án þess að breyta grundvallarþáttum franska velferðarkerfisins. Ef halda á opinberum skuldum óbreyttum í 3.500 milljörðum evra þarf enn umfangsmeiri aðgerðir.
Aðildin að evrusvæðinu og of aðhaldslítil peningastefna Seðlabanka Evrópu hafa grafið undan getu franska ríkisins til að viðhalda jafnvægi í ríkisfjármálum. Allt of margir töldu að efnahags- og myntbandalagið væri allsherjarlausn á vandamálum Evrópu.
Ég myndi kjósa að stefnt yrði að síðarnefnda markmiðinu á fimm til sjö árum með því að bæta frumjöfnuðinn um 30 milljarða evra á ári. Með því móti yrði afgangurinn á frumjöfnuði um 30 milljarðar evra árið 2030, samanborið við 88 milljarða evra halla árið 2025. Opinberar skuldir myndu þá nema 121,8 prósentum af landsframleiðslu árið 2029 en lækka í 108,2 prósent árið 2035, að því gefnu að aðhaldinu yrði haldið áfram í tíu ár. Ef hallinn á frumjöfnuði héldist hins vegar óbreyttur myndu opinberar skuldir aukast í 131,5 prósent af landsframleiðslu árið 2029.
Stuðningur frá Seðlabanka Evrópu einum og sér getur ekki leyst grundvallarvanda Frakklands. Tæki bankinn til við að kaupa þær opinberu skuldir sem markaðurinn getur ekki lengur tekið við myndi það engu breyta um þá kerfislegu veikleika sem liggja að baki vandræðum Frakklands við að rétta af ríkisfjármálin. Versta mögulega niðurstaðan væri að Seðlabanki Evrópu dældi skilyrðislaust fjármagni inn í vandamál sem kallar á umbætur fremur en enn meira fjármagn. Slík þróun myndi leiða til meiri verðbólgu og minni hagvaxtar.
Lausleg þýðing á grein eftir Jacques de Larosière sem birtist á vefsíðu OMFIF, óháð rannsóknar- og greininarfyrirtæki á sviði efnahags- og peningamála, fimmtudaginn 3. september síðastliðinn.
Jacques de Larosière er fyrrverandi framkvæmdastjóri Alþjóðagjaldeyrissjóðsins, seðlabankastjóri Frakklands, forseti Endurreisnar- og þróunarbanka Evrópu og yfirmaður ríkisfjármálaskrifstofu franska fjármálaráðuneytisins.
